I Venture capitalist fanno funzionare meglio il mercato M and A?

UNO STUDIO EVIDENZIA NUOVI PUNTI DI VISTA UTILI ALLE NUOVE IMPRESE CHE DEVONO SCEGLIERE IL PROPRIO INVESTITORE

di Lauren Vollon, assistant professor presso il Dipartimento di accounting

Le società di venture capital (VC), investitori sofisticati in startup in fase iniziale, sono attori importanti nel settore delle startup. La maggior parte delle startup compie una exit attraverso una fusione e acquisizione (M&A) (CB Insights, 2022). Tuttavia, le prove empiriche sulla contrattazione privata di M&A sono limitate a causa della scarsità di dati. Un mio articolo intitolato Venture Capital and Private M&A Contracting mira a colmare questo vuoto e indaga il ruolo dei VC nel mercato delle fusioni e acquisizioni.
Mi concentro su un meccanismo contrattuale comunemente utilizzato nei contratti di M&A: gli earnout, ovvero "un accordo in cui parte del corrispettivo della fusione è subordinato a un evento futuro (per esempio, l'approvazione di un farmaco o la vendita del primo prodotto) o a una misura di performance finanziaria (come ricavi, utile netto o EBITDA)". Gli earnout generalmente risolvono i problemi di informazione tra venditore e acquirente nel mercato privato delle fusioni e acquisizioni.
In questo articolo dimostro che gli acquirenti e le startup utilizzano meno frequentemente gli earnout nei contratti di fusione e acquisizione quando un VC partecipa alla transazione. Questo dato suggerisce che i venture capitalist svolgono un ruolo simile a quello degli earnout nell'alleviare l'asimmetria informativa tra acquirente e venditore sul valore dell'entità aziendale. I VC sono in grado di svolgere questo ruolo perché operano ripetutamente nel mercato delle fusioni e acquisizioni. Ho documentato che le relazioni esistenti tra acquirenti e VC (attraverso precedenti operazioni di fusione e acquisizione) riducono ulteriormente la necessità di utilizzare clausole di earnout nel contratto di fusione e acquisizione, indicando che queste relazioni sono importanti motori del mercato delle fusioni e acquisizioni di startup private.   
Successivamente, esploro due frizioni economiche specifiche dei VC nel processo di M&A. In primo luogo, i contratti di earnout richiedono al VC di monitorare le operazioni della startup dopo l'operazione di M&A e di verificare il corrispettivo dell'earnout. Dimostro che i venture capitalist hanno meno probabilità di utilizzare gli earnout quando i costi di monitoraggio sono elevati, come per esempio la distanza fisica con la startup. In secondo luogo, i fondi VC hanno una struttura chiusa e, in media, si liquidano in circa 10-12 anni. Gli investitori di questi fondi si aspettano un ritorno sull'investimento alla fine della vita del fondo, momento in cui il gestore del fondo deve trasformare i suoi investimenti in denaro. Confrontando le operazioni di M&A iniziali e tardive dello stesso fondo, scopro che le operazioni di M&A iniziali nel ciclo di vita del fondo hanno una maggiore probabilità di avere un earnout rispetto alle operazioni successive. Questi risultati indicano che i VC hanno preferenze idiosincratiche sull'uso degli earnout che potrebbero o meno allinearsi con le preferenze degli altri investitori.
In conclusione, il mio studio fornisce nuovi spunti di riflessione per le startup che devono scegliere un investitore VC (o un fondo VC) e il modo in cui questa scelta può potenzialmente influenzare i risultati dei contratti di M&A. In media, l'uso di earnout è più basso per le startup sostenute da VC rispetto alle altre startup e le relazioni precedenti tra venture capitalist e acquirenti riducono ulteriormente l'uso di earnout, il che è coerente con il fatto che i VC alleviano i problemi di asimmetria informativa nel mercato delle fusioni e acquisizioni. Nel decidere il contratto ottimale di M&A, i VC tutelano anche i propri interessi idiosincratici, come il bilanciamento del costo opportunità derivante dai costi di monitoraggio e la chiusura degli investimenti alla fine della vita del fondo.